经常账项盈余为何猛缩水?/李兴裕
国际收支平衡账户中的经常账户余额 ，是一个国家赚取收入（商品与服务出口）和支出（商品与服务进口）表现好坏的晴雨表。
当一个国家的经常账户盈余不断收窄，或经常账户赤字不断扩大时，市场投资者往往会很快提出担忧：该国是否入不敷出？它是结构性的问题？还是周期性的且不可持续的？
如果严重依赖短期资本或外国贷款来弥补经常账户赤字，那么持续扩大的经常账户赤字，就会被认为是难以为继的。
对外融资的严重依赖，使经济容易受到外部冲击，因为投资者情绪的变化可能导致资本流动突然停止，就像1997-98年亚洲金融危机期间发生的那样。结果，有关国家被迫耗尽外汇储备来弥补赤字。
外汇储备的迅速消耗，将改变投资者对经常账户可持续性的看法，加剧对汇率基本价值的担忧。这将引发市场投机和押注有关国家的货币贬值。如果有关国家出现双重赤字——财政预算案赤字和经常账户赤字，情况会变得更糟。
马来西亚的经常账户盈余从去年首3季平均每季75亿令吉，于末季大幅缩减至2亿5300万令吉，从而使2023年全年盈余减至228亿令吉，或占国内生产总值（GDP）的1.2%（2022年盈余为551亿令吉，占GDP的3.1%）。这引发了投资者的担忧，即未来几年，大马是否会出现预算赤字和经常账户赤字，面临双赤字？
盈余比重一再下跌
虽然大马自1998年以来已连续26年保持经常账户盈余，但盈余已从1998至2011年平均每年703亿令吉，或占GDP的12.7% ，于2012至2023年期间迅速减少至平均每年433亿令吉，或只占GDP的3.3%。
2023年，经常账户盈余占GDP比重进一步下跌至1.2%，是自1998年以来的26年来最小顺差，也是有关盈余占GDP比重自2012年开始缩减至个位数以来，12年来的最小盈余。
我们应该对经常账户盈余的缩减感到震惊吗？压力点是否正在形成？到了今年底，经常账户盈余可能会保持在GDP的2.2%的较低范围内。经常账户余额恶化或赤字本身并不需要引起警惕。应根据恶化的速度、程度和原因，采取先发制人的行动。
我们需要更清楚地了解导致盈余萎缩的根源，因为有时从整体上看待经常账户，可能会被误导。我们注意到以下可能在中期影响经常账户和整体国际收支状况的事态发展。
(a)商品出口（出口总额）势头疲弱
从1998至2011年的平均每年增长6.7%，于2012-2023年下跌至平均每年增长4.0%。这是由于全球需求和半导体周期的周期性、大宗商品与原油价格波动以及出口竞争所致。
2023年，马来西亚的电子电气产品占出口总额的40.4%，控制着全球7%的市场份额，以及全球半导体封装、组装和测试服务市场的13%。
电子电气行业将持续发展，鉴于半导体元件广泛应用于包括汽车在内的消费电子产品和商业产品中，因此它是整体出口的主要推动力。
利用跨协进军更多市场
2030年新工业大蓝图 (NIMP)将通过吸引更多晶圆厂、IC设计、先进的组装和测试封装，来增强电子与电气工业的生态系统。
棕油、原油与天然气、化工及化学产品、石油产品等资源型工业，也通过更多的下游和附加值生产，对提振国家出口发挥了关键作用。
国内制造商和出口商须加大对区域全面经济伙伴关系协定（RCEP）和跨太平洋伙伴全面进步协定（CPTPP）的利用，以进军更多市场。
大马贸易发展局（MATRADE）须与贸易协会和商会合作，通过贸易便利化和融资、更好地了解贸易规则、产品和市场发展，制定有效的出口促进策略。
2012至2023年期间，商品进口年均增长4.9%（1998至2011年均增长7.1%），其中半制成品（占进口总额的58.1%）、资本财货（12.8%）和消费品（8.4%）贡献最大。
正在建设和新建的公共交通项目、高速公路、港口和机场扩建等，具有较高的进口含量，将减少未来几年的贸易盈余，但这将有助于扩大生产能力，提高国家竞争力，这对公共和私人投资来说都是一个好兆头。
（b）服务账户自2010年来连续14年巨额赤字
巨额赤字主要集中在交通运输、保险和养老服务、知识产权使用费、电讯、电脑与信息服务，以及其他商业服务等领域。
我们必须增强物流运输、资讯工艺相关和信息及咨询与保险服务方面的能力，以减少聘请外国托运人和专业服务的服务费用。
2021至2023年期间，知识产权使用费用平均每年为116亿令吉。我们必须充分挖掘国内旅游和教育服务潜力，增加服务流入。
（c）2012至2023年投资收入加大流出
导致经常账户盈余减少的另一个因素是，这些年来投资收入平均每年流出339亿令吉，这主要是由于 (i) 外来直接投资的涌入导致支付欠外来投资收入的款额增加，投资者将赚取的利息、利润和股息汇回母公司（每年流出661亿令吉）。
然而，一些收益将被保留并进行再投资； (ii) 每年汇出大马的本地股票、可投资基金和债券投资组合所赚取的股息和盈利达165亿令吉。
（d）2012至2023年平均每年160亿令吉收入流出
这主要归因于2012至2023年期间，大马外劳平均每年汇回祖国的资金高达331亿令吉，相较于1999至2010年期间只有158亿令吉，这是在海外工作的大马人汇回我国资金的1.95倍（平均每年170亿令吉）。
随着时间的推移，我国对外劳的依赖逐步减少（截至2023年10月有180万合法外劳），将缓解外劳把收入汇回祖国的冲击。
随着净流出从1999至2010年期间的平均每年339亿令吉，于2011至2023年期间收窄至每年196亿令吉，金融账户的实力（衡量流入一个国家的外国资金和国内居民在海外投资的资金）有所改善。
这是由于净直接投资，从1999至2010年期间的平均每年流出27亿令吉，逆转为每年流入32亿令吉。令人鼓舞的是，外来直接投资流入总额，从1999至2010年期间的平均每年168亿令吉，于2011至2023年期间激增至平均每年425亿令吉。
值得注意的是，在2020年冠病疫情爆发那年暴跌至169亿令吉后，外来直接投资总额在2021年反弹至843亿令吉，在2022年稍降至649亿令吉，2023年再进一步降至376亿令吉，反映了全球经济放缓的影响。
政府大推2030工业大蓝图（NIMP2030）。
外来直接投资前景积极
鉴于2022年和2023年批准的外来直接投资，分别为1633亿令吉和1885亿令吉，以及NIMP和国家能源转型路线图（NETR）的实施，我们看到外来直接投资流入的积极前景。
改善环境招揽投资
大马必须改善其投资环境，并在“中国加一”战略下，积极招揽回流和近岸投资，提高在本区域的竞争力。
大马的对外投资，也从1999至2010年期间的平均每年195亿令吉，于2011至2023年期间激增至平均每年394亿令吉。
疫情危机后，大马对外投资也出现了类似的趋势，我国企业海外投资从2020年的138亿令吉，于2021至2023年期间激增至平均每年450亿令吉。
继2021年净流入188亿令吉后，股票和债券投资组合投资于2023年净流出457亿令吉，2022年则是净流出506亿令吉。
平均而言，组合投资遭受更广泛的净流出，2011至2023年期间每年净流出额高达167亿令吉，而 1999至2010年每年净流出额仅为3亿9300万令吉。
2010年至2023年，外国证券投资平均每年净流入169亿令吉。 同期我国永久居民的资金流出规模更大，达到每年289亿令吉。
大马必须提供令人信服的经济、投资和企业盈利前景，以吸引更多国内外投资者，投资本地各类资产。
尽管经常账户盈余甚至赤字的缩小，并不全然是一件坏事，但我们必须加强经常账户平衡，同时进行财政改革，从而降低净债务和负债，并改善我们的投资环境，以吸引更多投资，包括外来直接投资，留住国内资金，并增加商品与服务的出口。
外国资本的持续流入和庞大的外汇储备，将为经常账户余额的疲软提供强有力的缓冲，并支撑令吉。
大国式突然中断/黄锦荣
近日来债券市场颇有黑云压城城欲摧之忧。
日本于一周前拍卖20年期政府债券出师不利，债息因乏人问津而攀高，不仅掀起市场对日本超高债务可否持续的担忧，也让正从量化宽松政策退着场的日本银行举步艰难。
跟着美国财政部在拍卖20年期公债时也难以幸免，被迫以高债息来诱使投资者下手。虽然20年期公债非热门选项，但那无疑是个警惕讯号，即便是美国公债，也会有市场需求缺缺的那一刻。
美国众议院刚通过的“大而美”预算法案，只会进一步加剧市场对美债永续性的担忧。
而中国财政部数日前所发行的50年期超长期国债，也同样遇到发行利率高于市场同期限债券的收益率的局面，此番冷飕飕也表明了市场对于中国债券前景的疑虑。
虽然公债收益率随后皆略降，但隐患未解，宏观经济局势仍不利于公债市场。
日本首季经济增长再陷低迷，而日本银行执意升息的立场，将让日本经济增长在关税震荡面前更显得不堪一击，要知道糟糕的经济表现，是公债永续性疑虑的引爆器。
假设往后银行体系响应日本财务省要求，加码持有日债而减持美债的话，债券掉包难免进一步挤压美债价格走稳的空间。债务信心危机将跨境传播。
美国通胀料再攀升。
美国经济难免走低
在全球关税战看不到尽头、美国国内消费者情绪低迷、联邦医疗保险及补助等开支被预算法案大幅度削减的情况下，美国经济就算不陷衰退也难免走低，公共债务负担在经济增长走低而债息走高的情况下会自行膨胀，形成难以为续的风暴。
或许这都是杞人忧天、无稽之谈，毕竟美债市场流动性之大，举世无双，投资者没有安全资产的第二选择。但是4月9日债市，不就上演过资金集体逃离美国金融市场的情节？股价崩、债价掉、债息升、美元贬。
这样的情景，不禁让人联想起90年代金融自由化开始盛行以后，发展中国家经常遇到资金流入“突然中断”（sudden stop）的局面。
资金流动一旦转向，从流入急转弯为流出，也就是所谓的“突然中断”，金融市场就会出现股汇债市齐齐崩盘的情景，然后基于某种“传导机制”，实际经济就会受到重创，进而演变成经济危机。
其中最著名的，莫过于亚洲金融危机及欧洲债务危机。
当年由于美元外债过高、债务过于短期，1997年资金流入的突然中断推倒了亚洲货币以后，私人债务危机瞬间爆开。
庞然大船沉没非零几率
至于欧洲债务危机的传导机制正好是欧元本身。2010年资金逃离，欧洲南部国家债市流动性骤停，债息飙升，但各别国家不再有各自独立的中央银行，不能为市场立马注资，驯化恐慌，债务信心危机因此一发不可收拾。
美国当然不是新兴市场。奈何，即便是个庞然大船，沉船也不是零概率事故。
正如国际经济学界里最爱引用的名言之一，“在经济学中，事情发生的时间也许比你想象的要长，但发生的速度将比你想象的要快。”
更重要的是，当美国及日本公债此类安全资产不再安全的时候，新兴市场也难保周全。流入美国金融市场的资金一旦突然中断，也总该有个落脚处，但如此庞大的流动量，每到之处，必会掀起剧风大浪。
安全资产的“突然中断”将会是其他市场的“突然泛滥”（sudden flood），后果如何，传导机制是啥，无人知晓，仅能事后孔明，毕竟那是未至之境，但估计不会好看。
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