报道：黄杰

特朗普的关税战引发美债市场经历1982年来最大波动，迫使他紧急刹车，背后是中国长期减持美债战略奏效的体现，冲击美元霸权下美国得以低成本借贷等优势。

特朗普发动全球关税战，信誓旦旦宣称是“美国的解放日”，却在7天后遭遇滑铁卢。特朗普的团队或许还可对连日暴跌的美股市场表现得嗤之以鼻，但是债市触雷的信号却逼得特朗普急转立场，鸣金收兵，暂缓中国以外的全球关税。

贝森特警告特朗普

在4月9日的紧急会议上，美国财长贝森特向特朗普作了有关债市危机的详细报告。

过去一周，美债的30年期收益率创下了1982年来的最大单周涨幅、10年期收益率创下了2001年来的最大单周涨幅、2年期的收益率创下2009年来的最大单日波动。

这些市场的躁动，意味着政府的借贷及债务融资成本增加，还可能波及消费者贷款和企业投资，严重拖累经济增长。

面对来自“市场的背叛”，特朗普色厉内荏的特质马上表露无遗。他向记者坦言“美债市场很棘手”，承认市场“感到不安”，并马上喊停关税战。

但是，他再一次为了挽回面子而把矛头指向中国，落实了先前威胁向中国加征的50%关税（最终加了70%）至145%，已是无意义的数字游戏，形同粗暴打开了中美脱钩的过程。

中国旋即反击，对美关税增至125%，之后更祭出了非关税壁垒限制美日牛肉、鸡肉及能源的出口。

加上中国从4月6日展开的多轮反制行动（包括限制关键矿产出口、稀土出口限制并推动以人民币结算、提前推出平准基金并释放资金稳定香港市场等），多方位精准打击美国经济软肋，成功让华盛顿在4月13日宣布新的电子产品豁免对等关税清单，让“失控中的特朗普”冷静就范，要顾全美国的产业利益。

北京对于拿捏特朗普要害的战术十分成功，在触发美国市场抛售美债背后，是中国长期减持美债战略（见中国近年持续减持美债图表）所导致的结果。

然而，为什么特朗普面对全球反噬也无动于衷，却会对债市波动耿耿于怀，被逼得要在一周内暂缓这场关税战闹剧？

美债市场长期被认为是资本的避风港，是最安全的投资，虽然波动相对较小，但是由于其巨大的稳定性，即使是微升或是微跌都会引来数以万亿计美元的资金疯狂套利。这次美债创下了数十年来的波动纪录，代表了市场对美国的信心从根本上受到动摇，反映了市场的深度恐慌，这比起任何来自中国的直接打击更细思极恐。

因为假若市场一旦对美债的信心下降，将会打破美国经济赖以生存的“美元—美债”结构，大幅增加美国政府偿还债务的难度，同时也让“美元印钞机”失灵，让美国在增发货币及“量化宽松”时需要面对巨大的通账风险。

美元作为世界储蓄货币，由于在国际市场上需求庞大，可以透过出售美债的方式保持强势的美元，大大减轻了增发货币所带来的货币贬值的代价，相当于美国获得了较低成本借贷的优势，亦为手持美元的美国人带来了印钞机印钱般“无中生有”的购买力。

美国凭着这一（非市场性质的）制度设计所带来的优势（即，以极低的成本和代价举债，无中生有创造出购买力），成功透过在列根年代放任式发展信贷市场，迅速提升全民消费力，转型成为高消费社会，先后利用了这种不对称优势打败了苏联及日本，至今仍是全球最大单一消费市场。

中国已抛售四成美债

在2019年，日本超越中国成为最大的美债持有国之前，中国多年来为这套“美元—美债”系统提供了极多的金钱和极大的市场信心。

在特朗普第一任期内，由于中美关系全面恶化，中国开始奉行长期减持美债的战略，持有美债的总额由1兆多美元的高位逐步减少到7000多亿美元，比历史高位下降了5500多亿美元，目标就是要一步一步削弱美国市场的信心基础。

这也是为什么抛售美国国债常被称为是北京对于华盛顿的“金融核弹”。

在中国减持美债的同时，国际市场整体对于美债的吸收能力也显著地出现了饱和的迹象：外国持有美债的比率（相对于美国政府的债务总额）从过去10年的34%下降了逾10%，至23.5%，显示了外国政府对于美债需求的增长速度未能跟得上美国国债的增速（见美国国债急升及外国持有率下降图表）。这未必能反映出外国政府对美国失去信心，但至少是这个信心已经不足以驱使他们如过去般为美国政府的债务“买单”。

在特朗普4月9日的急转弯以后，BBC在报道中指出他对于经济政策的团队进行了“顺位调整”（pecking order change），强硬派的贸易顾问纳瓦罗开始在政策宣传上扮演“丑角”，贝森特则成为了负责向金融市场解释贸易政策的代表。

但是，舆论更加关注的是白宫经济顾问委员会(CEA)主席米兰（Stephen Miran），他被指是整场关税战背后的战略设计师。

美意图重复广场协议

米兰去年11月发表了讨论度甚高的《重构全球贸易体系使用者指南》（A User's Guide to Restructuring the Global Trading System），该报告被视为是“海湖庄园协议”（Mar-a-Lago Accord）建议的雏型，主张美国与主要贸易伙伴达成协议，通过联合干预外汇市场抑制“过强的”美元，从而减轻美国的贸易逆差，并提振制造业竞争力。

米兰把美元作为全球储备货币所带来的强势美元视为是美国贸易逆差问题的根源之一，因此希望通过各种手段来强逼各国自愿升值其货币、牺牲自身利益，来为美元流出的代价“买单”。特朗普想要避免债务失控，很有可能透过重置资本结构来化解美国巨大的债务压力，而米兰主张通过贬值和通胀来为美国化债。

虽然经济学家认为这种想法近乎天方夜谭，但是越来越多的舆论指出，特朗普的疯狂关税战似乎是一步步走向这种现实，而特朗普的疯狂特质也让他成为了米兰计划的最佳执行人。

新闻来源：亚洲周刊