大马于2015年修订资本市场和服务法以后，正式开始规范股权众筹，允许六家获证券监督委员会批准的平台，提供股权众筹集资。这个举措在亚太区实属先驱，也仅是比美国慢了三年。

股权众筹随后发展迅速，尤其是疫情肆虐期间，无论是众筹成功案例或募集资金，都出现指数式增长。于过去四年，众筹总额增长了254%，成功案例增长近乎200%，项目平均募集金额从75万上升至140万令吉。

之所以能够发展迅速，离不开中小企业在融资上以及投资者在投资回酬上的实际需求。

我做了个简单的计算，假设企业内部和外部融资比例是一对一，按全国商业投资和GDP的占比，今年中小企业的融资需求近乎660亿，2025年将增加到877亿。

但是银行融资于今年仅能满足约一半的融资需求，2025年的融资缺口甚至会超过400亿。

无退场管道是软肋

对于投资者而言，当定期存款利息常年不过3%，而吉隆坡综合指数在1994初攀顶冲破1332点的27年以后，依然盘旋在1400点，综合指数23年平均年回酬率也还不到1%，政府十年债券收益率也不超过4%，回酬稳定且客观的股权众筹项目，自然成为另类投资工具。

但是，股权众筹有个软肋，就是投资者没有退场管道。除非公司发展如期，在数年后成功上市、并购或者招来风险投资，否则投资者几乎无法脱售股权让投资人脱售股权套利，也无法因公司表现不佳而脱售股权以取回本金做更好的投资用途。

当股权众筹平台缺乏一个受规范的退场机制，投资者完全不能通过股权买卖来套利或避险，股权众筹就没有办法从单向的营运融资，进一步优化至多向的资金分配。

没有交易价格机制，投资人无法于投资期间客观地判断投资项目的内在价值，股权发行人也不受因次级市场而形成的纪律机制所约束而妥善运用所筹资金，反正业绩不好、资金运用失序也不会引来市场的讨伐，因为市场根本不存在。

股权众筹的发展已有六年之久，也是企业逐一兑现当初众筹集资时所许下的承诺之时，奈何初创公司的失败率一般偏高，要是明年开始爆发回酬承诺跳票、投资人难以回本的案例，进而动摇甚至瓦解众人对众筹平台的信心，那对任何一方而言都是损失。

必须开发次级市场

因此，开发股权众筹的次级市场是必走的下一步。

问题是，依大马证券监督委员会限定，股权发行人不能跨平台做股权买卖，因此，各别众筹平台所开发的次级市场只能各自为政。

按逻辑推断，先拔头筹的众筹平台将得益于先发优势，因而吸引更多的股权发行人和投资者，而拉开与其他竞争平台的距离，形成赢家通吃的局面，十家注册的股权众筹平台，到最后极大可能会出现双头或寡头垄断。

更何况次级市场各自为政，犹如一道道市场壁垒，阻碍资金分配和风险管控最优化的目的，不利于次级市场的整体发展。

一旦允许跨平台的退场机制，不是每家众筹平台都需要耗力费时开发自家的次级市场以保竞争力，反正于甲平台发行的股权随后也能在乙平台买卖，那么平台竞争反而能够聚焦其他附加服务，而开发次级市场的先驱平台也能保住先发优势，作为先行者冒险的回报。

换言之，建构各平台次级市场的互操作性，甚至是整合所有股权众筹次级市场将是终极一步。