名家手笔:负殖利率的后座力

向来平静的德国公债市场最近波澜四起,不但出现前所未见的走势,甚至成为决定他国公债殖利率的基准,连一向独立的美国公债也受到影响。

德国10年期公债殖利率4月17日跌到0.05%的空前低谷,反映殖利率多年来受到大幅压缩。

其余像是9年期公债与部分企业债券殖利率都已降到负值。

由于多达3兆欧元(约12.1兆令吉)的未清偿欧洲债券的名目殖利率都是负值,许多专家认为这种异常的巨大利差迟早会继续扩大。

五项熟悉的因素造成殖利率严重压缩:经济增长低迷,低通胀可能恶化成通货紧缩,希腊可能失序脱欧的疑虑再现,欧洲央行(ECB)大幅收购债券,以及投资界担忧殖利率节节下滑可能加剧资产与债务错配等。

避险基金及投资人之前放空德债,现在被迫回补,也产生推波助澜的效果。

德债殖利率愈低,美债跟进的压力也愈大。

但无论两者是因为循环性、持久性还是结构性因素,而出现殖利率超低现象,都将面临跌过头风险。

不少市场参与者错估ECB可藉收购债券左右、甚至决定市场价格,更加剧这种风险。

当然,殖利率的低点有其极限,否则将引发投资人的抵制,尤其是许多债券都出现负殖利率之际。几周前似乎已经达到此一极限,造成德债回档。

然而,这波市场修正不表示10年期德国公债殖利率急升到1%以上,或美国10年期公债殖利率涨破3%。

两者殖利率将继续盘旋在历史低点,但不再是夸张的超低水平。德国公债仍将是公债市场的领头羊,他国公债仍将以德债马首是瞻。

经济展望不冷不热

全球经济增长与通胀展望虽不像几个月前那样惨澹,但也谈不上热络。

虽然与美联储的政策缓慢谨慎地脱钩,全球央行货币政策仍然超宽松。

中国与欧洲未来几个月可能祭出更多刺激措施,届时市场“安全资产”的供给将进一步减少。

投资人担忧全球股市估值过高,也将抑制资金从债市大举转进股市。

此外,希腊危机短期不太可能解除,按目前情况研判,甚至可能逐渐演变成大灾难。

还有地缘政治情势仍动荡不安,特别是明斯克二停火协定在乌克兰有瓦解之虞。

目前的利差水平可能有助刺激经济活动。

但同时也将付出代价,例如增强结构性因素,导致长期金融服务业者的准备金缩水,改变金融业本质,以及促使投资人依据相对价值、而非绝对价值来做决策,尽管基本面并不支持这种利率水平。

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